保險資金配置PPP項目的風(fēng)險管理

保險資金配置PPP項目的風(fēng)險管理

保險公司在PPP模式下的基礎(chǔ)設(shè)施項目投資面臨政策風(fēng)險、流動性風(fēng)險、信用風(fēng)險、市場風(fēng)險等。對此，應(yīng)強化事中事后監(jiān)管，加強對保險資金運用風(fēng)險的持續(xù)性監(jiān)測和監(jiān)管

■ 姚靜遠(yuǎn)

作為“穩(wěn)增長”布局的關(guān)鍵，公共物品和服務(wù)的PPP合作模式得到中央政府的高度重視。從各地實踐看，在強有力的政策指引下，有別于傳統(tǒng)政府采購模式, PPP在提高基礎(chǔ)設(shè)施水平、解決公共服務(wù)資金匱乏、分擔(dān)地方政府風(fēng)險、拓寬社會資本投資領(lǐng)域等方面的優(yōu)勢突出。

《保險資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項目管理辦法》（以下簡稱《辦法》）自2016年8月1日起實施。保險資金作為PPP項目資金的重要供給者，態(tài)度謹(jǐn)慎，緣于各投資主體在風(fēng)險分擔(dān)和設(shè)防上的博弈。因而，風(fēng)險的辨識與合理分配是保險資金投資PPP項目的關(guān)鍵。筆者擬通過分析PPP模式運作過程中的風(fēng)險點，來考察是否與保險資金安全性的投資要求相匹配，進(jìn)而提出事中、事后風(fēng)險檢查和防范措施，推動建立保險公司內(nèi)部控制及監(jiān)管部門外部監(jiān)督統(tǒng)一的風(fēng)險管理體系。

保險資金配置PPP項目的風(fēng)險點

自《辦法》于2016年實施后，保險資金逐漸成為基礎(chǔ)設(shè)施投資的生力軍，項目相對集中在交通、能源和市政行業(yè)。

根據(jù)現(xiàn)有案例，保險資金介入PPP項目的流程如下：政府將某一基礎(chǔ)設(shè)施項目改造成固定的投標(biāo)物，面向公眾進(jìn)行公開招標(biāo)并選出中標(biāo)者，政府同中標(biāo)者簽署一系列協(xié)議達(dá)成基礎(chǔ)設(shè)施項目的融資方案。合同中規(guī)定政府在此項目的公私合營合作模式中所出資金比例。政府可作為保險公司的強有力的擔(dān)保幫助其簡化行政審批。中央政府授權(quán)地方政府通過招標(biāo)等方式對于固定的基建項目尋找合伙人，中央政府批準(zhǔn)銀行為PPP項目貸款。地方政府與銀行簽訂一系列的協(xié)議保障保險公司更方便快捷地獲得低成本的融資。與此同時，保險公司成立資管計劃，由資管計劃成立特殊的載體代表保險公司去運營基礎(chǔ)設(shè)施，獲得的收益返還給保險公司及支付銀行的利息。

截至目前，保險資金參與PPP項目已不存在法律和技術(shù)上的障礙。除傳統(tǒng)的債權(quán)計劃、股權(quán)計劃外，2015年8月和9月，保監(jiān)會連續(xù)出臺了《資產(chǎn)支持計劃業(yè)務(wù)管理暫行辦法》《關(guān)于設(shè)立保險私募基金有關(guān)事項的通知》等規(guī)范性文件，使保險資金參與PPP的途徑從債權(quán)、股權(quán)擴展到基金、證券化等形式，豐富了保險資金投資手段，更好地滿足各類PPP項目的融資需要。保險公司在對權(quán)益類資產(chǎn)進(jìn)行投資時，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)是其投資分配的重點，原因是基礎(chǔ)設(shè)施項目可帶來穩(wěn)定可觀的現(xiàn)金流，能較好地匹配保險資金的資產(chǎn)負(fù)債期限。不過，保險公司在PPP模式下的基礎(chǔ)設(shè)施項目投資同樣面臨諸多風(fēng)險，主要風(fēng)險點有政策風(fēng)險、流動性風(fēng)險、信用風(fēng)險與市場風(fēng)險。

政策風(fēng)險。即由不可預(yù)知的政府行為變化導(dǎo)致的難以預(yù)知的項目價值變動。基礎(chǔ)設(shè)施項目運行過程中，可能存在由于國家相關(guān)方面的法律法規(guī)，例如勞資關(guān)系、環(huán)境保護等的變動而導(dǎo)致投資的基礎(chǔ)設(shè)施項目存在失敗、延期的可能性。政策風(fēng)險存在于基礎(chǔ)設(shè)施項目運行的各個階段。如，在PPP項目價格機制上，政策風(fēng)險來源于政府是否會改變價格管制規(guī)定以及政府以何種形式實施價格管制規(guī)定。如果價格不受管制，那么政策風(fēng)險還來自于政府突然實施價格管制的可能性。政策風(fēng)險的其他來源還有預(yù)料之外的質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)變化、設(shè)立或廢除專賣權(quán)、無償征用、增稅或減少補貼、減稅或增加補貼等。

流動性風(fēng)險。保險資金投資于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)會使保險資金流動性趨于緊張，而且保險公司由于其負(fù)債經(jīng)營的屬性，充滿了不確定性，保險公司在投資時要充分考慮其投資的安全性，密切注意基礎(chǔ)設(shè)施項目的利潤回收時間，做好資產(chǎn)與負(fù)債端的期限匹配，避免公司資金出現(xiàn)短缺，即避免流動性風(fēng)險。

信用風(fēng)險。基礎(chǔ)設(shè)施項目運行過程中參與者眾多，這些參與者的技術(shù)水平、資產(chǎn)和負(fù)債情況及表現(xiàn)都可能影響項目運行。整個過程中，這些參與者是否有效履行自己的職責(zé)，是否能按照協(xié)議規(guī)定的內(nèi)容完成本職工作都會對整個項目的完工產(chǎn)生影響，使其可能面臨信用風(fēng)險。一個項目牽涉的利益相關(guān)方越多，信用風(fēng)險就越高。如果是雙方交易，那么此時的信用風(fēng)險就只有交易對手風(fēng)險。如果是多方博弈，信用風(fēng)險就會放大數(shù)倍。

市場風(fēng)險。基礎(chǔ)設(shè)施項目建成后會面臨利潤回收的問題，而在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)期間，由于市場環(huán)境的變化如利率變化等，可能影響基礎(chǔ)設(shè)施項目的利潤額和投資者的資金回收周期，面臨市場風(fēng)險。

與保險資金的投資要求匹配

保險資金自身的配置需求在不斷增長。2015年底保險行業(yè)資產(chǎn)總額已達(dá)12.36萬億元，按照新“國十條”確定的目標(biāo)，2020年保險資金可運用規(guī)模預(yù)計將超過20萬億元。隨著保險資金可運用規(guī)模的快速增長，亟須加強基礎(chǔ)設(shè)施類項目投資的廣度與深度，滿足保險資金的長期配置需求。

保險資金從屬性上講是一種特種資金，主要有以下特征：

負(fù)債性。保險資金的主要來源是保費收入，而保費收入不等于一般營業(yè)收入，不能視為保險公司的實際收益，而是對投保人的負(fù)債。保險人不能將此資金作為業(yè)務(wù)盈余在股東之間進(jìn)行分配，也不能作為利潤上繳所得稅，而只能由保險人加以管理，以履行未來的賠償與給付任務(wù)。因此，保險資金具有負(fù)債性。

長期性。保險業(yè)務(wù)尤其是壽險業(yè)務(wù)保單的合同期限一般都很長，非壽險業(yè)務(wù)雖然保障期一般只有一年，但社會需求穩(wěn)定增長，從永續(xù)經(jīng)營的角度來看，非壽險業(yè)務(wù)也具有長期性。由于保險業(yè)務(wù)經(jīng)營的連續(xù)性，在任何時刻，保險資金總有相當(dāng)部分的沉淀，并且隨著業(yè)務(wù)的擴展，其積累金額不斷上漲，因此保險資金在收支過程中不僅有時間差，而且有數(shù)量差，這兩個差距在空間上集零散資金為巨額資金，在時間上化短期投資為長期資金，給保險企業(yè)帶來大量長期穩(wěn)定資金。

穩(wěn)定性。保險公司資金的來源比較平穩(wěn)，不會大幅波動。保險的需求在一定時期內(nèi)是穩(wěn)定增長的，因而保險金的供給也是比較穩(wěn)定。從長期看，保險公司每年所收取的保費總體具有可預(yù)測性，保費的收取和保險金的給付都具有規(guī)律性，因此保險資金具有穩(wěn)定性。

逐利性。保險資金具有逐利性，且對收益率有剛性需求，保險發(fā)展需要業(yè)務(wù)和投資“雙輪驅(qū)動”。保險資金一般投資于長期的有穩(wěn)定收益的資產(chǎn)或項目。由于在將來一定時間需要支付投保人的賠付資金，保險資金投資尤其注重風(fēng)險控制。

通過以上分析可知，保險資金有著投資期限長、供應(yīng)穩(wěn)定、資金量大、收益要求合理等特性，參與PPP項目投融資具有獨特優(yōu)勢。同時，大型基礎(chǔ)設(shè)施類項目資金需求大，收益相對穩(wěn)定，基礎(chǔ)設(shè)施類項目與保險資金天然契合性。如果在風(fēng)險控制、交易結(jié)構(gòu)設(shè)計、收益分配等方面做好平衡，保險資金將是PPP項目長期穩(wěn)定的資金源。

強化事中事后監(jiān)管，加強對保險資金運用風(fēng)險的持續(xù)性監(jiān)測

中國保監(jiān)會保險監(jiān)管改革的總體思路是“放開前端，管住后端”，以全面推進(jìn)保險資金運用領(lǐng)域市場化改革，促進(jìn)監(jiān)管方式轉(zhuǎn)變，提升監(jiān)管現(xiàn)代化水平。

“放開前端”，就是盡可能減少通過行政審批、核準(zhǔn)等前置性管制手段來防范風(fēng)險，讓市場主體享有更大的經(jīng)營和投資自主權(quán)，增強發(fā)展的內(nèi)生動力。“管住后端”，從狹義角度理解，指事后的償付能力監(jiān)管，運用資本手段實現(xiàn)對資金運用的約束；從廣義角度看，不僅包括事后的償付能力監(jiān)管，還包括事中的對保險資金運用風(fēng)險的持續(xù)性監(jiān)測和監(jiān)管。未來，隨著前端放開力度的加快，強化事中事后監(jiān)管，加強對保險資金運用風(fēng)險的持續(xù)性監(jiān)測和監(jiān)管，守住不發(fā)生系統(tǒng)性、區(qū)域性風(fēng)險的底線，是保險資金配置PPP項目風(fēng)險管理的題中要義。

強化事中監(jiān)管。監(jiān)管部門要加強保險資金運用風(fēng)險的監(jiān)測和預(yù)警，推進(jìn)監(jiān)管信息化，完善風(fēng)險監(jiān)測體系，對風(fēng)險問題做到心中有數(shù)。對于PPP項目，及時研究分析基礎(chǔ)資產(chǎn)風(fēng)險，并有針對性地出臺規(guī)范措施，調(diào)整資產(chǎn)認(rèn)可比例，抑制信托產(chǎn)品投資過快增長。此外，還應(yīng)豐富監(jiān)管工具和手段，積極運用信息披露、內(nèi)部控制、分類監(jiān)管等，全面加強保險資金運用事中監(jiān)管。

強化事后監(jiān)管，科學(xué)有效地運用償付能力實施監(jiān)管。從國際上看，償付能力監(jiān)管是各國保險監(jiān)管“管住后端”的核心工具。定期評估行業(yè)償付能力狀況，有針對性地采取監(jiān)管措施。特別是從2012年開始，保監(jiān)會啟動“中國風(fēng)險導(dǎo)向的償付能力體系”（即中國第二代償付能力監(jiān)管制度體系，簡稱“償二代”）建設(shè)，更加科學(xué)地識別和計量風(fēng)險，對風(fēng)險高或風(fēng)險管理能力差的公司提高資本要求，進(jìn)一步強化了償付能力對保險資金運用的影響和約束作用。

在我國目前資本市場不完善、保險公司自我約束機制及內(nèi)控機制不健全、承受風(fēng)險的能力較低等客觀情況下，監(jiān)管部門可以保證公司償付能力為核心，對保險資金的投資組合制定指導(dǎo)性規(guī)則。

第一，建立保險市場的風(fēng)險收益率曲線，以資產(chǎn)收益率最大化為目標(biāo)。由于雙目標(biāo)模型在理論上很可能是無解的，償二代下的保險資產(chǎn)配置仍應(yīng)以償付能力充足率和負(fù)債成本為硬約束，資產(chǎn)收益率最大化為目標(biāo)。

第二，將資本回報率指標(biāo)納入類別資產(chǎn)的投資業(yè)績考核和大類資產(chǎn)配置決策中。由于波動率數(shù)據(jù)可獲得性及標(biāo)準(zhǔn)問題，過去各類別資產(chǎn)的投資業(yè)績之間缺乏可比性。未來，采用償二代的標(biāo)準(zhǔn)風(fēng)險因子進(jìn)行風(fēng)險調(diào)整后，在一定的時間跨度內(nèi)，各類別資產(chǎn)的投資效率便可置于同一視角下比較，對于投資效率較高的資產(chǎn)可以分配較高的資本額度。通過動態(tài)監(jiān)測邊際資本收益率指標(biāo)，投資經(jīng)理還能及時再平衡資產(chǎn)組合，提高資本利用效率。

保險資金在PPP模式中運用的建議

具體到保險資金在推進(jìn)PPP模式的過程中遵循的基本原則、穩(wěn)定投資人回報預(yù)期方面，筆者提出以下幾項建議：

科學(xué)分類，因類施策。根據(jù)PPP項目自身市場化程度的高低，可將項目大體劃分為純公益類項目、準(zhǔn)公益類項目、市場化項目。對于純公益類項目，推動由政府和保險資金共同研究、科學(xué)測算項目的開發(fā)運營成本，將風(fēng)險降至保險資金可接受的區(qū)間。對于準(zhǔn)公益類項目，應(yīng)明確項目功能的開發(fā)邊界，保持公益職能與經(jīng)營職能的相對平衡。對于市場化項目，應(yīng)尋求項目招標(biāo)過程的公平公開，保證項目特許經(jīng)營權(quán)的穩(wěn)定，為保險資金獲取合理回報預(yù)留空間。順應(yīng)市場趨勢，調(diào)整投資方向。

遵守法律法規(guī)，合理規(guī)避風(fēng)險。一是樹立共贏思維，避免短期化、功利化的做法；二是確保保險資金的合理回報，爭取收益率“上不封頂”“下要保底”；三是在政策環(huán)境上，積極和政府部門溝通，保持項目所獲得的優(yōu)惠政策或權(quán)利的穩(wěn)定性，遵守項目約定和有關(guān)承諾，最大程度規(guī)避后期可能出現(xiàn)的市場規(guī)模不達(dá)預(yù)期、項目推進(jìn)受阻被迫終止等風(fēng)險；四是根據(jù)項目運營成本的動態(tài)變化，必要時適時調(diào)整服務(wù)價格水平，確保投資能夠順利獲得最初設(shè)定的目標(biāo)收益率水平；五是在稅收上爭取適當(dāng)優(yōu)惠，增厚投資回報的安全墊。

(作者單位：武漢大學(xué)經(jīng)管學(xué)院）

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